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白酒行业:二季度量价有望超预期

发布时间:2016年04月26日  作者:西凤酒价格网  查看次数
        【西凤酒价格网】  一季度白酒板块超额收益明显,我们认为驱动板块上涨的主逻辑是自上而下的通胀预期和基建复苏,自下而上的终端动销向好和估值洼地价值。根据近期宏观经济指标和产业调研情况来看,二季度CPI 和固定资产投资增速利好白酒行业逻辑短期无法证伪,4 月高端酒一批价保持稳定,未出现明显的淡季回落现象,二季度“淡季转旺”行情可期,白酒动销有望继续超预期,且目前白酒板块整体估值较其他子行业仍具备一定优势。因此,我们认为二季度白酒股的配置逻辑不变,重点推荐:品牌力卓越的贵州茅台和五粮液、渠道力优秀的古井贡酒和洋河股份、改善力度十分突出的泸州老窖和沱牌舍得。
          一季度白酒板块超额受益明显,跑赢上证综指18 个百分点。一季度白酒指数上涨9.4%,同期上证综指下跌8.9%,大幅跑赢大盘18 个百分点,超额收益极为显着。我们认为驱动白酒板块上涨的主逻辑是:自上而下来看,CPI 持续提高至2.3 形成通胀预期利好白酒提价,固定资产投资增速回升带动白酒消费;自下而上来看,白酒板块整体估值处于低位,行业终端动销持续向好,白酒股投资价值得到凸显。
          提价预期下催生经销商补库行为,二季度量价有望持续超预期。(1)季节性规律趋于淡化,昔日担忧不再。1999-2010 年期间,每年二季度收入占比保持在20%左右,淡季特征较为明显。2011 年之后,这一比例提升至22%左右。我们认为近五年尤其是三公消费限制后,白酒需求端出现大幅下滑,而供给端保持充足,是导致二季度淡季特征趋于弱化的主因。(2)高端白酒景气度持续回升。伴随消费升级以及商务法人被动消费拉动的高端酒消费,我们预计2015 年高档酒增速在10%以上。2016 年一季度高端酒茅五泸价格持续回升,预计一季报会再爆强劲数据。随着行业集中度的提升、消费升级的继续以及法人被动消费的持续向好,白酒行业将继续保持量价齐升格局。(3)提价预期强化经销商囤货意愿,二季度量价有望持续超预期。一季度主流酒企纷纷暗示或已经完成价格上调,如五粮液和古井贡酒出台了提价文件,目前市场对五粮液、泸州老窖、山西汾酒、顺鑫农业均有提价预期,并且茅台和五粮液都已明确控量或减量策略,这些因素会集中强化高端酒的囤货意愿。若经销商和终端两个环节多囤2 个月货,将带来高档酒15%以上的销量增长,并且高端酒的囤货行为将逐步传递至中低端市场,届时将出现淡季价格上涨,动销“淡季不淡”行情。(4)二季度行业向好主逻辑不变,白酒股有望继续获得超额收益。自上而下来看,中泰宏观团队预计二季度CPI 水平仍将保持2.0 以上的高位水平,在基建投资加码投入下固定资产投资增速仍将继续回升,我们认为二季度白酒行业发展依旧有较好的宏观经济环境支撑。自下而上来看,4 月高端酒市场一批价保持稳定,未出现往年淡季明显回落现象,今年二季度行业“淡季转旺”行情可期,白酒动销有望继续超预期。估值角度来看,目前白酒板块整体估值回升至22 倍左右,高端酒估值有所提高但仍不足20 倍,较其他子行业依然具备较好估值优势。
          投资建议:二季度白酒股有望继续获得超额收益,具有鲜明特征的白酒股最为受益。从历史表现来看,在飞天茅台一批价上行背景下,一二线白酒涨幅普遍较高。结合一季度白酒企业表现,二季度我们重点推荐一线白酒和渠道能力优秀、体制改善显着的二线白酒。具体来看:(1)品牌力最强:贵州茅台、五粮液。(2)渠道力:洋河股份和古井贡酒。(3)改善力度突出:泸州老窖和沱牌舍得。
          风险提示:三公消费限制力度持续加大、主流厂商控货不及预期、食品安全事件风险;
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          五粮液:改革信心坚定,仍有30%空间
          经销商大会和投资者交流会反馈:任务完成良好, 信心更加坚定。 公司提价20 并取消每瓶 30 元补贴,从 3 月 25 号执行。并配合减少剩余计划量的 20%,取消票据贴现等政策稳定价格,同时公司管理层表态将加大其他规格产品弥补减少的计划量。通过跟管理层和经销商交流,中小经销商任务完成进度较快,整体完成超 60%,系列酒增长良好。同时公司表示未来将加大分红,展开并购,整个调研下来公司在市场开发和市值管理上态度非常积极。
          提价较预期更为乐观,减少计划量影响不大。 对于提价部分经销商和投资者开始有一定担忧,认为目前经销商拿货成本较低,一批价回升难度较大,最后仍会对经销商补贴抹平。我们通过调研并从企业和经销商博弈角度分析,认为一方面目前高端白酒市场恢复势头良好,经销商对提价有一定预期,并且公司配合提价采取多项措施,出货不会受到太大影响;另外经销商已不会冒险揣测企业想法,基本会紧跟企业目前的控量保价政策,涨价宣布之后批发价格已提升到 630-640,下半年继续上涨到出厂价的可能性较大。因计划量完成比例较大,减少剩余计划的 20%任务量占比不高,同时公司加大其他规格产品出货量弥补普五减量带来的影响,此举更多为提升经销商信心。
          政策对一季度和全年业绩贡献明显。 正如 3 月 27 号点评中分析, 15 年 8 月公司提价到 659 之前完成任务量 70%左右,扣除掉分阶段补贴, 15 年经销商拿货成本平均在 590 多,此次取消补贴提价之前完成任务量 60%, 平均拿货成本 630-640,普五收入占比 70%,对整体收入贡献 4-5%,即使考虑价格持续倒挂 679 拿货部分给予不超过 20 元补贴,利润增速仍将达 15%。不同大会上,公司管理层都强调在系列酒方面取得的成绩,同时将继续加大力度,大概率保持两位数增长,对整体收入利润亦能贡献 3-5%。
          经销商忠诚度仍高,下半年批价逐步回升。 部分经销商偏谨慎不太具有代表性,五粮液新兴渠道增长翻倍,低度和定制产品占比提升。糖酒会调研下来高端白酒需求仍然旺盛, 经销商和消费者忠诚度远高于其他价位产品,部分实力不强的经销商这已退出,现在都紧随企业政策。五粮液与茅台保持一定价差,除部分 1573 外,在 600 价格带几无对手,茅台批发价回升对利好五粮液,在其他政策配合下,预计批发价将逐步提升到 650,向出厂价靠拢。
          五粮液今年业绩必定不俗,虽然大幅上涨但仍被低估。 公司一季度回款大幅增长, Q1 现金流入增长 100%, 全年预计收入超 10%,利润超 15%,公司账上 260 亿现金将通过加大分红和并购提升市值空间,政府和管理层也将更为积极,有所作为。 16 年只有 15 倍,按照息税前利润对应扣除现金的市值则更低,虽然经过上涨但仍被低估,目标价 37.2 元,建议持续买入。
          风险提示:终端动销不及预期(招商证券)
          贵州茅台:年报符合预期,预收账款创新高
          事件:贵州茅台发布一季报,公司实现营业收入99.89 亿元,同比增长16.91%;实现净利润48.89 亿元,同比增长12.01%。基本每股收益3.89元。
          公司一季报收入大幅增长,真实动销情况良好。公司2016 年一季度实现营业收入99.89 亿元,同比增长16.91%;实现净利润48.89 亿元,同比增长12.01%;基本每股收益3.89 元。一季度经营活动净现金流74.36亿元,较上年同期增长252%。我们认为公司一季度实现营业收入16.91%的大幅增长,主要原因在于,1:一季度由于春节的影响一直是白酒行业传统销售旺季,经销商处了解到公司真实动销情况良好,2016 年茅台实现开门红,开年即表现出良好的增长态势。2: 公司2015 年年末预收账款达到82.6 亿元,创出历史新高,主要系经销商在10 月中秋旺季后就将全年任务打款完毕,所以11-12 月预收账款并未体现在2015 年年报内,公司在今年一季度确认了一部分预收账款。公司一季度经营活动净现金流74.36 亿元,较上年同期增长252%也侧面验证了茅台真实动销情况良好。
          公司一批价缓步回升,高端白酒龙头复苏势头强劲。公司2015 年三季度一批价最低达到820-830 元,但由于公司控量保价策略,一批价自2015 年12 月份起稳步提升,春季期间茅台大面积断货,渠道库存几乎为零,一批价曾达到860 元以上,春节过后有所下降,目前基本稳定在840-850 元左右,渠道利润得到恢复。白酒行业经过三年调整,2015 年已显示出弱复苏态势,行业分化迹象明显,高端白酒复苏情况相对较好。随着居民消费能力的提升,茅台作为高端白酒龙头凭借着强大的品牌竞争力,商务消费和大众消费已经完全承接了过去以三公消费为主的需求。
          投资建议:公司产销旺盛,真实销售情况良好,今年随着国家固定资产投资增速提高、通胀预期提升以及深港通开通的预期,看好高端白酒龙头企业尤其是茅台的长期投资价值的。预测公司2016 和2017 年营业收入分别达到360 亿元和403 亿元,净利润为170 亿元和190 亿元,EPS为13.56 元和15.13 元,“推荐”评级。

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